Του Χαράλαμπου Γκότση,
καθηγητή Οικονομικών, τ. προέδρου της Επιτροπής Κεφαλαιαγοράς
Η ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας, ως προϋπόθεση για την ομαλoποίηση της πιστοληπτικής ικανότητας της χώρας, έχει αναχθεί για την επόμενη χρονιά σε εθνικό στόχο. Ήταν άνοιξη του 2010, πέρασαν από τότε 12 χρόνια, όταν το επιτόκιο για την τελευταία έκδοση 10ετούς διάρκειας κρατικού ομολόγου είχε σκαρφαλώσει στο 6,25%, οπότε έκλεισε και η πόρτα της ελεύθερης χρηματοδότησης της οικονομίας μας από τις αγορές. Η χώρα αναγκάστηκε να απευθυνθεί σε υπερεθνικούς θεσμούς, (ΔΝΤ, Ευρωπαϊκή Ένωση, Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα) για να βρει ρευστότητα ικανή να καλύψει τις ανάγκες της που αφορούσαν σε πιεστικές ληξιπρόθεσμες πληρωμές στο εξωτερικό. Από τότε η σχέση μας με τις αγορές, τους υπερεθνικούς φορείς αλλά ακόμη και τους δυνητικούς επενδυτές, αποτελεί ειδική περίπτωση, ανεξάρτητα από το εκάστοτε στήριγμα που αξιοποιήσαμε για την αναχρηματοδότηση των αναγκών μας. Έτσι και το επίπεδο του κουπονιού, επιτοκίου ή spread έναντι του γερμανικού, δεν ήταν προϊόν ελεύθερης διαπραγμάτευσης, αλλά εξαρτάτο από εξαιρέσεις, στηρίξεις και ειδικές αποφάσεις φορέων, που με τον τρόπο αυτόν εξέφραζαν την αλληλεγγύη τους προς τη δεινοπαθούσα χώρα μας. Στη διαδρομή οι αλλεπάλληλες συμφωνίες οδήγησαν σε αποκλιμάκωση των επιτοκίων, μετά δε τη ρύθμιση του χρέους το 2018 και τη δημιουργία σημαντικού μαξιλαριού ρευστότητας, η μείωση ήταν τόσο σημαντική, στο σημείο που, παρά την απουσία επενδυτικής βαθμίδας, να δανειζόμαστε για τα 10ετή μας ομόλογα με κουπόνι 0,87 %.
Και ξαφνικά γυρίσαμε στο 2017
Ήδη όμως, από τον Αύγουστο του 2021, σχεδόν ταυτόχρονα με τις αλματώδεις αυξήσεις των τιμών που καταγράφηκαν στην προθεσμιακή αγορά για τα ενεργειακά προϊόντα, άρχισε η ανοδική πορεία των αποδόσεων. Ο πληθωρισμός χτυπούσε την πόρτα της Ευρώπης και μαζί και οι εισηγήσεις προς την Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα για άμεσα και γενναία αύξηση των επιτοκίων αναφοράς με σκοπό την αναχαίτησή του. Οι ανησυχίες, μετά τις ελλείψεις ανταλλακτικών (microchips), πρώτων υλών και τελικών προϊόντων, τις καθυστερημένες και πανάκριβες μεταφορές, τις καλπάζουσες τιμές στο φυσικό αέριο, στο ρεύμα και στα καύσιμα, που εκτόξευσαν τον πληθωρισμό σε όλες τις χώρες της Ευρώπης σε πρωτοφανή επίπεδα, εντάθηκαν και οδήγησαν τις αποδόσεις στα ύψη. Κυρίως οι χώρες που έχουν πρόβλημα με το μέγεθος του εξωτερικού τους χρέους, όπως η Ελλάδα και η Ιταλία, δέχθηκαν μεγάλες πιέσεις με κορύφωση για την χώρα μας την 14η Ιουνίου 2022, όπου η απόδοση του 10ετούς σκαρφάλωσε στο 4, 268%. Στη συνέχεια υποχώρησε, μετά την αναγγελία της ΕΚΤ για την ίδρυση του νέου μηχανισμού επαναγοράς ομολόγων TPI (Transmission Protection Mechanism), η οποία όμως δεν ήταν ικανή να καλύψει τις επιφυλάξεις των αγορών για την πορεία της οικονομίας μας. Η συνέχεια διαμορφώνεται αρκούντως ανησυχητική αφού από τις αρχές Αυγούστου καταγράφεται μια νέα ξέφρενη ανοδική πορεία, η οποία οδήγησε στο σημερινό επίπεδο του 4,9 %, πάνω δηλαδή από τις αποδόσεις του 2017, έτος όπου δεν είχε αρχίσει ακόμη η μεγάλη αποκλιμάκωση.
Είναι αξιοσημείωτο ότι οι εξελίξεις αυτές λαμβάνουν χώρα σε μια περίοδο, όπου το ελληνικό χρέος δεν παρουσιάζει κενά ως προς την εξυπηρέτησή του. Μπορεί να είναι πολύ υψηλό, κοντά στο 200 % του ΑΕΠ με μέση ωριμότητα τα 18 χρόνια, όμως μετά τη συμφωνία του Λουξεμβούργου του 2018 η χώρα δεν πληρώνει τόκους μέχρι το 2033, οι δε ετήσιες πληρωμές μέχρι τότε είναι πολύ μικρές για μια οικονομία του μεγέθους του ελληνικού ΑΕΠ. Επίσης διαθέτει ένα σημαντικό μαξιλάρι (ca 37-40 δις Ευρώ), το οποίο επαρκεί για την εξυπηρέτηση του χρέους τουλάχιστον τριών ετών. Εξάλλου, η απόφαση της ΕΚΤ για τη λειτουργία του νέου μηχανισμού επαναγοράς ομολόγων TPI, με τις όποιες ασάφειες και δυσκολίες έχει στην εφαρμογή της, θα περίμενε κανείς ότι θα ενισχύσει την ασφάλεια των τίτλων και θα μειώσει την αβεβαιότητα με αποτέλεσμα την αποκλιμάκωση των αποδόσεων. Τίποτα όμως δε συνέβη, ενώ δύο από τους οίκους που αξιολόγησαν την πιστοληπτική ικανότητα της χώρας μας πρόσφατα (Moody’s και DBRS), όχι μόνο δεν την αναβάθμισαν, αλλά εξέφρασαν και επιφυλάξεις για προκλήσεις που δημιουργούν νέα ερωτηματικά.
Οι τέσσερις σημαντικότεροι κίνδυνοι
Πρώτον, η διαδικασία σταδιακής αύξησης των επιτοκίων αναφοράς της ΕΚΤ με επιταχυνόμενο ρυθμό, ακολουθώντας το παράδειγμα της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ. Καθώς οι αναφορές της Προέδρου Lagarde πληθαίνουν πλέον σε όλους τους τόνους, επισημαίνοντας ότι η διαδικασία θα συνεχιστεί μέχρι την επίτευξη του στόχου 2% για τον πληθωρισμό, αυξάνεται και η ανησυχία για τα προβλήματα που θα δημιουργηθούν στην προσπάθεια των χωρών για ανάκαμψη. Η αύξηση των επιτοκίων σε συνδυασμό με συσταλτική νομισματική πολιτική μέσω πράξεων ανοικτής αγοράς, την οποία προσπαθούν να επιβάλλουν τα «γεράκια» στο Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ, θα οδηγήσουν με μεγάλη πιθανότητα την Ευρώπη σε ύφεση, τις δε αδύναμες χώρες του Νότου σε νέες περιπέτειες. Ας σημειωθεί, ότι η ΕΚΤ με αυτήν την πολιτική είναι πιθανό να επιφέρει αυτά τα αρνητικά αποτελέσματα, χωρίς ταυτόχρονα να αντιμετωπίσει το θέμα του πληθωρισμού, το οποίο δεν είναι δημιούργημα της αυξημένης ρευστότητας της ευρωπαϊκής οικονομίας, αλλά έχει τις ρίζες του στην πλευρά της προσφοράς.
Δεύτερον, η αποδυνάμωση των εθνικών προϋπολογισμών, ως απόρροια της στήριξης εργαζομένων και επιχειρήσεων κατά τη διάρκεια της πανδημίας καθώς και των επιπτώσεων της ενεργειακής κρίσης. Ήδη, σε μια σειρά από χώρες της Ε.Ε. το δημόσιο χρέος βρίσκεται σε πολύ υψηλά επίπεδα, με αποτέλεσμα οι αναμενόμενες αυξήσεις των επιτοκίων από την ΕΚΤ να οδηγήσουν στην αύξηση του κόστους εξυπηρέτησής του, αλλά και στη χρηματοδότηση των επιχειρήσεων οι οποίες θα απωλέσουν ένα μέρος από την ανταγωνιστικότητά τους. Το γεγονός ότι η Ελλάδα δαπάνησε πάνω από 50 δις Ευρώ για το σκοπό αυτό και κατατάσσεται στην τρίτη θέση μεταξύ των 27 χωρών της Ευρωπαϊκής Ένωσης, ενώ ταυτόχρονα είναι η πλέον υπερχρεωμένη, δεν έμεινε ούτε από τους οίκους αξιολόγησης αλλά ούτε και από τις αγορές απαρατήρητο. Κυρίως δε ενόχλησε η αγνόηση των συστάσεων για στοχευμένες παροχές και όχι βέβαια για οριζόντιες, όπως τελικά εξελίχθηκαν, με αποτέλεσμα να αμφισβητείται τόσο το κοινωνικό όσο και το αναπτυξιακό τους αποτύπωμα.
Τρίτον, τα κόκκινα δάνεια συνεχίζουν να αποτελούν βαρίδια στην ομαλή λειτουργία των τραπεζών. Είναι γεγονός, ότι τα μη εξυπηρετούμενα, μη αναδιαρθρωμένα, επισφαλή δάνεια μειώθηκαν από το ενεργητικό των τραπεζών από τα 106 δις ευρώ το 2016 στα 17,7 δις το Μάρτιο τρέχοντος έτους. Όμως, εκτός του ότι με 12,1% του συνόλου των δανείων παραμένουν συγκριτικά με το 2,0% του Μ.Ο. της Ευρωπαϊκής Ένωσης σε πολύ υψηλό επίπεδο, ό μεγάλος όγκος τους δεν έχει εξαφανισθεί ως πρόβλημα, αφού παραμένει απλά παρκαρισμένος στα βιβλία των εταιρειών διαχείρισης. Έτσι, είναι φρόνιμο να αναζητηθούν ριζοσπαστικότερες λύσεις για την αντιμετώπισή τους π.χ. στο πνεύμα που πρότεινε ο Διοικητής της Τράπεζες της Ελλάδος.
Τέταρτον, με δεδομένο ότι έχουμε ήδη εισέλθει σε παρατεταμένη προεκλογική περίοδο, υπάρχει ανησυχία εκ μέρους των οίκων αξιολόγησης για δύο κυρίως λόγους. Όχι βέβαια επειδή ενδιαφέρονται για την ποιότητα της δημοκρατίας μας, συνεχίζουν άλλωστε να παρέχουν εμπιστοσύνη σε χώρες με αποδεδειγμένη αντιδημοκρατική συμπεριφορά παρέχοντάς τους την επενδυτική βαθμίδα με τη διάκριση Α. Αυτό που τις ανησυχεί είναι οι αυξημένες προεκλογικές δαπάνες καθώς και η αναγκαστική βίαιη περιστολή των δαπανών μετά το σχηματισμό της νέας κυβέρνησης. Με δεδομένο ότι το έλλειμμα του κρατικού προϋπολογισμού για το 2022 θα ανέλθει στο 2%, για να επιτευχθεί πλεόνασμα της τάξης του 1% το 2023, όταν η οικονομία, όπως όλες οι μελέτες δείχνουν, θα έχει χάσει τη δυναμική της και η αύξηση του ΑΕΠ θα έχει περιοριστεί γύρω στο 2,5%, θα υπάρξει ανάγκη για μείωση των δαπανών αρκετών δισ. ευρώ, ώστε να διεκδικήσουμε την αναβάθμιση των ομολόγων μας στην επενδυτική βαθμίδα. Σε ένα τέτοιο περιβάλλον δεν αποκλείονται κοινωνικές αντιδράσεις, μετά μάλιστα και τη μεγάλη απομείωση της αγοραστικής δύναμης των εναπομεινάντων από την οικονομική κρίση εισοδημάτων εργαζομένων και συνταξιούχων.
Συμπερασματικά, με την ΕΚΤ να σχεδιάζει μια ομοβροντία συνεχών αυξήσεων των επιτοκίων αναφοράς, την Ελλάδα να έχει ήδη αυτοαποκλειστεί από τις αγορές λόγω αποδόσεων των δεκαετών ομολόγων που αγγίζουν το 5%, έχοντας μπροστά της μια μακρά προεκλογική περίοδο καθώς και την ενεργειακή κρίση να βρίσκεται σε πλήρη εξέλιξη, ο δε πληθωρισμός να καταρρίπτει το ένα ρεκόρ μετά το άλλο, κάθε πρόβλεψη για ανάκτηση της επενδυτικής βαθμίδας, όχι μόνο για το πρώτο εξάμηνο, αλλά για το σύνολο του επόμενου έτους θα ήταν ιδιαίτερα παρακινδυνευμένη. Αν προσθέσει δε κανείς και πιθανά νέα προβλήματα που ενδεχόμενα να προκύψουν από την αβεβαιότητα που επικρατεί τόσο στο γεωπολιτικό πεδίο, με τον πόλεμο στην Ουκρανία να μην έχει τέλος, όσο και στη διαμόρφωση νέων δεδομένων στις διεθνείς συναλλαγές, ο δρόμος προς την ομαλότητα δείχνει να είναι σπαρμένος με αγκάθια. Για το λόγο αυτό απαιτείται η μεγαλύτερη δυνατή σύνεση στην άσκηση δημοσιονομικής πολιτικής, εμμονή σε μεταρρυθμίσεις που βελτιώνουν την εικόνα αλλά κυρίως τα αποτελέσματα που προκύπτουν, όπως για παράδειγμα η εφαρμογή νέων συστημάτων καταπολέμησης της φοροδιαφυγής, με στόχο την αποκλιμάκωση του δημοσίου χρέους, αλλά και μιας δικαιότερης κατανομής των βαρών για τη διασφάλιση της κοινωνικής ειρήνης.
