Η δικαστική αγωγή που κατέθεσε η Επιτροπή Κεφαλαιαγοράς των ΗΠΑ (SEC) εναντίον της Goldman Sachs και με τις κατηγορίες της απάτης -υποστηρίζοντας ότι η αμερικανική επενδυτική τράπεζα παραπλανούσε τους επενδυτές για τον τρόπο σύστασης των εγγυημένων δανειακών υποχρεώσεων (collateralized debt obligations)- δημιούργησε κλίμα λαϊκής αποστροφής απέναντι στα συμβόλαια αντιστάθμισης πιστωτικού κινδύνου (credit-default-swaps), των εργαλείων που χρησιμοποιούνταν για στοιχήματα εναντίον των CDOs.
Πριν από τη χρηματοοικονομική κρίση του 2008, τα CDS αποτελούσαν ένα εσωτερικό προϊόν, γνωστό μόνο σε έναν περιορισμένο αριθμό εξειδικευμένων επενδυτών και ακαδημαϊκών. Σήμερα, τα CDS είναι γνωστά σχεδόν σε κάθε νοικοκυριό και αποτελούν συνώνυμο της αλόγιστης κερδοσκοπίας, της άνευ ορίων απληστίας και, σε τελικό στάδιο, της συστημικής αστάθειας.
Πράγματι, τα CDS συμβόλαια έχουν κατηγορηθεί ως μία από τις βασικές αιτίες της χρηματοοικονομικής κρίσης. Η νομιμότητα της συμπεριφοράς της Goldman Sachs θα καθορισθεί από το δικαστήριο, αλλά η αρνητική φήμη των CDS θέτει σε κίνδυνο την επιβίωση του συγκεκριμένου εργαλείου ενώπιον του «δικαστηρίου» της κοινής γνώμης.
Έχοντας να αντιμετωπίσουν το κύμα λαϊκής οργής, ορισμένοι πολιτικοί έχουν προτείνει την απαγόρευση των CDS. Η πρόσφατη ελληνική κρίση ενίσχυσε περισσότερο το κλίμα εναντίον των CDS.
Εξάλλου, φταίνε οι άπληστοι κερδοσκόποι των CDS αγορών που η Ελλάδα βρέθηκε στο χείλος της χρεοκοπίας και που οι δημόσιοι υπάλληλοι της χώρας χρειάσθηκε να υποστούν βαθιές μειώσεις αποδοχών;
Με μία λέξη, όχι. Μπορεί να έχουν κατηγορηθεί ως «διαβόλου φύτρα», αλλά τα CDS αποτελούν ένα χρήσιμο χρηματοοικονομικό εργαλείο που μπορεί να βελτιώσει όχι μόνο τη σταθερότητα του χρηματοοικονομικού συστήματος, αλλά και τον τρόπο διαχείρισης εταιρειών και χωρών. Η απαγόρευσή τους θα επιφέρει περισσότερο κακό παρά καλό.
Μια οποιαδήποτε απόπειρα προς αυτή την κατεύθυνση είναι επιζήμια, διότι θα έστρεφε την προσοχή από το χρήσιμο στόχο επιβολής πειθαρχίας στην αγορά CDS, καθιστώντας την πιο διαφανή, σταθερή και αποτελεσματική.
Ένα βασικό πλεονέκτημα (εάν όχι το βασικότερο πλεονέκτημα) του καπιταλισμού στον κεντρικό σχεδιασμό είναι η πληροφόρηση που απορρέει από τις τιμές των αγορών. Όταν η ζήτηση για πατάτες στην τρέχουσα τιμή υπερβαίνει την προσφορά, τότε η τιμή της πατάτας ανεβαίνει, σηματοδοτώντας έλλειψη.
Οι ανεξάρτητοι αγρότες δεν χρειάζονται κάποια γραφειοκρατική οδηγία για να αποφασίσουν εάν θα φυτέψουν περισσότερες πατάτες: μια αύξηση στις τιμές δημιουργεί το κίνητρο για την αύξηση των καλλιεργειών πατάτας. Μια μείωση στις τιμές αποτελεί ένδειξη ότι θα πρέπει να φυτέψουν λιγότερες.
Το ίδιο ισχύει και για τις τιμές των μετοχών. Μια αύξηση της μετοχικής τιμής των χαλυβουργιών καταδεικνύει την αύξηση της ζήτησης για χάλυβα, που παρακινεί τους επιχειρηματίες να ενεργοποιήσουν περισσότερα εργοστάσια χάλυβα και τους επενδυτές να τους χορηγήσουν τα χρήματα. Αντιστρόφως, μια μείωση της μετοχικής τιμής των χαλυβουργιών οδηγεί τους επιχειρηματίες στην εκκαθάριση των παραγωγικών μονάδων, ενώ αποθαρρύνει τους επενδυτές από τη δέσμευση περισσότερων κονδυλίων για τον κλάδο.
Δυστυχώς, ορισμένες φορές οι τιμές δεν καταφέρνουν να λειτουργήσουν σωστά ως «σηματοδότες», όπως απέδειξαν οι φούσκες των εταιρειών dot.com και της κτηματαγοράς. Στη διάρκεια της φούσκας του Διαδικτύου, οι τιμές σηματοδοτούσαν μεγάλη ζήτηση στον τομέα του Διαδικτύου.
Γι' αυτό το λόγο, εκατοντάδες εκατομμυρίων δολαρίων σπαταλήθηκαν στη διαφήμιση απίθανων εταιρειών στην τηλεόραση και την επέκταση της δυναμικότητας των online δικτύων πέραν κάθε προβλέψιμης ανάγκης. Στη διάρκεια της φούσκας στην αγορά στέγης, οι τιμές σηματοδοτούσαν σοβαρή έλλειψη σε σπίτια. Κατά συνέπεια, δισεκατομμύρια δολάρια επενδύθηκαν για την ανέγερση κατοικιών σε απομακρυσμένες περιοχές, όπου κανείς δεν θέλει να πάει να μείνει.
Δεδομένης της λανθασμένης κατανομής πόρων σε τέτοιες περιπτώσεις, είναι ζωτικής σημασίας να κατανοήσει κανείς το γιατί οι τιμές δεν κατάφεραν να προσφέρουν μια ακριβή ένδειξη στους επενδυτές.
Γιατί οι ΗΠΑ -με την πιο ανεπτυγμένη χρηματοοικονομική αγορά στον κόσμο- βίωσαν δύο μεγάλες φούσκες σε διάστημα μικρότερο της δεκαετίας; Μια επεκτατική νομισματική πολιτική φέρει μερίδιο ευθύνης, αλλά το πραγματικό πρόβλημα είναι ένα θεσμικό υπόβαθρο που ευνοεί το κλίμα υπερβολικής αισιοδοξίας.
Συνταξιοδοτικά ταμεία, αμοιβαία κεφάλαια και επενδυτικές τράπεζες έχουν θέσεις αγοράς στη χρηματιστηριακή αγορά. Το σορτάρισμα μιας μετοχής είναι δύσκολο και ριψοκίνδυνο: είναι δύσκολο, διότι είναι δύσκολο το να δανεισθεί κανείς μετοχές και είναι ταυτοχρόνως ριψοκίνδυνο, διότι οι θέσεις short έχουν περιορισμένα περιθώρια ανόδου, όχι όμως και πτώσης. Με άλλα λόγια, τα συνηθισμένα χρεόγραφα που είναι διαθέσιμα για τους επενδυτές, καθιστούν ευκολότερο το «στοίχημα» υπέρ μιας εταιρείας παρά εναντίον της, με τις τιμές να επηρεάζονται περισσότερο από την υπερβολική ευφορία παρά από τον πανικό.
Υπό αυτό το πρίσμα, τα CDS είναι μοναδικά. Επειδή λειτουργούν ως ασφάλιστρο στη δυνατότητα των δανειζομένων να εκπληρώσουν τις υποχρεώσεις τους, καθιστούν ευκολότερη την έκφραση μιας αρνητικής άποψης για μια εταιρεία ή ένα χρεόγραφο. Για την έκφραση μιας αρνητικής άποψης μέσω της αγοράς CDS, οι επενδυτές δεν χρειάζεται να ορίσουν χρεόγραφα προς δανεισμό (προϋπόθεση για το shorting), ενώ ριψοκινδυνεύουν ένα μικρό premium, έχοντας παράλληλα την ευκαιρία να κερδίσουν πολλές φορές το συγκεκριμένο premium.
Η αγορά CDS ήταν εκείνη που επέτρεψε στην αρνητική -και σωστή- άποψη για την αγορά στέγης που είχε ο Τζον Πόλσον και άλλοι να αποτυπωθεί στις τιμές της αγοράς. Κατάφεραν να κάνουν τη φούσκα να σκάσει. Μπορεί να είναι επώδυνο για το υπόλοιπο της κοινωνίας, είναι όμως υγιές. Όσο περισσότερο διαρκεί η φούσκα, τόσο μεγαλύτερη ζημιά προκαλεί.
Ο ίδιος συλλογισμός ισχύει και για την ελληνική κρίση. Τα CDS για την Ελλάδα αποτελούν μια σημαντική ένδειξη για τη χρηματοοικονομική κατάσταση της χώρας. Χάρη στην εκτόξευση της αγοράς CDS η ελληνική κυβέρνηση εφήρμοσε αυστηρότερα μέτρα δημοσιονομικής πολιτικής και βελτίωσε τη δημοσιονομική της θέση.
Οι ιατρικές εξετάσεις καταλήγουν συχνά σε δυσάρεστα αποτελέσματα, αλλά η κατάργηση των ιατρικών εξετάσεων δεν επιλύει τα προβλήματα, απλώς τα κρύβει, καθιστώντας τα χειρότερα.
Ο λόγος που τόσο πολιτικοί όσο και managers επιχειρήσεων μισούν τα CDS είναι ακριβώς το γεγονός ότι τα CDS είναι τόσο χρήσιμα και τόσο άμεσα στην προβολή των λαθών τους. Σε κανέναν δεν αρέσει να του υποδεικνύουν τα λάθη του.
Γι' αυτό το λόγο, πολιτικοί και ισχυροί επιχειρηματίες προσπαθούν συχνά να εξευμενίσουν τον Τύπο, τους οίκους πιστοληπτικής αξιολόγησης, ακόμη και τους αναλυτές, ώστε να σκιαγραφήσουν τις πράξεις τους με θετικά «χρώματα». Ως βασική πηγή αρνητικής πληροφόρησης που δεν επηρεάζεται από την εξουσία, η αγορά CDS προκαλεί φόβο και οι πολιτικοί θέλουν να την «αφανίσουν».
Φυσικά, η αγορά CDS δεν είναι τέλεια. Στην πραγματικότητα, δεν αποτελεί καν μια οργανωμένη αγορά, αλλά ένα ανεπίσημο, εικονικό χρηματιστήριο. Οι υπάρχοντες κανονισμοί έχουν σχεδιασθεί όχι για να την καταστήσουν πιο διαφανή ή ανθεκτική, αλλά για να την καταστήσουν πιο κερδοφόρο για μεγάλους οργανισμούς, όπως η Goldman Sachs και η JP Morgan.
Kατά συνέπεια, είναι αναγκαία η παρέμβαση για τη μορφοποίηση της αγοράς CDS και την προώθηση των κατάλληλων εγγυήσεων (collateralization), έτσι ώστε να μη χρειάζεται κυβερνητική παρέμβαση για τη διάσωση κάποιου από τους αντισυμβαλλομένους. Αλλά η επιβολή ρυθμιστικού πλαισίου στην αγορά CDS δεν σημαίνει απαγόρευσή της. Μια τέτοια κίνηση απλώς θα έθετε τις ρίζες της επόμενης «φούσκας».
LUIGI ZINGALES, καθηγητής Επιχειρηματικότητας και Οικονομικών στη Σχολή Επιχειρηματικών Σπουδών του Πανεπιστημίου του Σικάγου, καθώς και συγγραφέας -μαζί με τον Raghuram G. Rajan- του συγγράμματος με τίτλο «H διάσωση του καπιταλισμού από τους καπιταλιστές» (Saving capitalism from the capitalists).
Copyright: Project Syndicate, 2010.