Τον τελευταίο και πλέον χρόνο, έχει καταστεί καθολικά σαφές πως δεν συμμορφωνόμαστε με βάση τα διδάγματα της ιστορίας και πως οι χρηματοοικονομικές (Χ/Ο) αγορές δεν αντιδρούν πάντα λογικά.
Τον τελευταίο και πλέον χρόνο, έχει καταστεί καθολικά σαφές πως δεν συμμορφωνόμαστε με βάση τα διδάγματα της ιστορίας και πως οι χρηματοοικονομικές (Χ/Ο) αγορές δεν αντιδρούν πάντα λογικά. Είναι ενδιαφέρον να παρατηρήσει κανείς τον τρόπο με τον οποίο σύγχρονοι και καλά πληροφορημένοι δανειοδότες αντιμετωπίζουν την «καυτή πατάτα» των δανειακών τους χαρτοφυλακίων.
Η πρόσφατη πιστωτική κρίση απειλεί άμεσα την παγκόσμια οικονομική ανάπτυξη και το ενδεχόμενο μιας εκτεταμένης οικονομικής ύφεσης είναι πλέον πιθανό. Είναι ξεκάθαρο πως έχουμε εισέλθει σε ένα νέο στάδιο το οποίο χαρακτηρίζεται όχι μόνο από την άρνηση των χρηματοπιστωτικών ιδρυμάτων να ενθαρρύνουν το μεταξύ τους δανεισμό, αλλά πολύ περισσότερο από μια επέκταση και διασπορά αυτής της κρίσης στον υγιή επιχειρηματικό τομέα της οικονομίας.
Ταυτόχρονα το «μυστήριο» των μηχανισμών αλληλεπίδρασης των αγορών παγκοσμίως, αναδεικνύει πως ευρωπαϊκές χώρες όπως το Ηνωμένο Βασίλειο, η Ισπανία, η Πορτογαλία, η Ιταλία και η Ολλανδία έχουν σχεδόν ακαριαία επηρεαστεί. Μια ματιά στα ευρωπαϊκά RMBS (Residential Mortgage-Backed Securities) αρκεί για να αντιληφθεί κανείς τη δραματική αύξηση της διασποράς στην απόδοσή τους. Το πιστωτικό άνοιγμα μεταξύ MBS (Mortgage - Backed Securities) και εταιρικών ομολόγων (της πιστοληπτικής βαθμίδας ΑΑΑ / ΒΒΒ) παρουσιάζει υψηλό συντελεστή συσχέτισης, υποδηλώνοντας την ευρεία διάδοση του ιού της πιστωτικής κρίσης.
Θα παρέλθουν αρκετοί μήνες πριν τα Χ/Ο ιδρύματα αποκαλύψουν τις πραγματικές διαστάσεις των απωλειών που έχουν καταγράψει. Ένας σημαντικός αριθμός μη αποδοτικών δανείων, υπερτιμημένων στοιχείων ενεργητικού και ανεπιθύμητων χρεογράφων έχουν επιμελώς αποσιωπηθεί, καθώς δεν συμπεριλαμβάνονται στους ισολογισμούς των τραπεζών και έχουν διασπαρεί σε όλο το εύρος των διεθνών αγορών.
Εκείνο όμως που συχνά αγνοούμε είναι πως αυτές οι επενδύσεις, μπορεί επί του παρόντος να έχουν καλυφθεί επιτυχώς, αυτό όμως δε συνεπάγεται πως έχουν παραγραφεί κιόλας. Το Διεθνές Νομισματικό Ταμείο (International Monetary Fund - ΙΜF) έχει υπολογίσει το αναμενόμενο ύψος των απωλειών που έπονται της πιστωτικής κρίσης σε 945 δισ. δολ., εκ των οποίων 720 δισ. δολ. προέρχονται από την αγορά χρεογράφων και 225 δισ. δολ. από μη αποδοτικά δάνεια.
Αν κάποιος επιθυμεί να ανατρέξει στο παρελθόν για να αναζητήσει τις ρίζες αυτής της κρίσης, τότε αυτές συνοψίζονται στα παρακάτω. Το φαινόμενο ξεκίνησε με τη δημιουργία υπερβολικής μόχλευσης στο Χ/Ο σύστημα, ως αποτέλεσμα της υπερβολικής ρευστότητας και των χαμηλών επιτοκίων.
Η ρευστότητα αυτή ενισχύθηκε περαιτέρω από τις δυσαναλογίες στην κατανομή κεφαλαιακών πόρων παγκοσμίως (αμερικανικό αποταμιευτικό έλλειμμα και ασιατικό πλεόνασμα) και τη σφοδρή επιθυμία για υψηλές αποδόσεις από εκείνους που διέθεταν το κεφαλαιακό πλεονέκτημα.
Η μυωπική συμπεριφορά των επενδυτών σαφέστατα συνετέλεσε στην επέκταση του φαινομένου, όταν οι περισσότεροι εξ αυτών, δεδομένου του ευνοϊκού διεθνούς Χ/Ο κλίματος, επέλεγαν να χρησιμοποιήσουν ως πυξίδα την επιθυμητή απόδοση και όχι το επακόλουθο ρίσκο των επενδυτικών τους επιλογών- ιδιαίτερα μετά τις εκτεταμένες απώλειες που σημειώθηκαν στην «dot com» εποχή.
Η τιτλοποίηση (Securitisation) θόλωσε περαιτέρω το επενδυτικό τοπίο και η δυσανάλογη ανάληψη επενδυτικού κινδύνου σε συνδυασμό με τις φτωχές μεθόδους διαχείρισής του, ενέτεινε τις αρνητικές συνέπειες στις διεθνείς Χ/Ο αγορές. Πρόκειται γι' αυτό που συχνά αποκαλούμε «κίνδυνο των κεκρυμμένων» και σε πολλές περιπτώσεις αρνητική μόχλευση.
Η υποτίμηση των μηχανισμών αλληλεπίδρασης μεταξύ των σύγχρονων αγορών (αγορά στεγαστικής πίστης έναντι επιχειρηματικης πίστης), των διάφορων μορφών κινδύνου (λογιστικός και μη λογιστικός (off-balance sheet) κίνδυνος, επιτοκιακός κίνδυνος και πιθανότητα χρεοκοπίας, κίνδυνος ρευστότητας και πιστωτικός κίνδυνος) καθώς επίσης και μεταξύ των χωρών αφ' εαυτών, έχει διαδραματίσει καθοριστικό ρόλο στη διάδοση της κρίσης.
Ο καθηγητής Ανδρέας Μερίκας του Πανεπιστημίου Πειραιά επισημαίνει: «Η υποτιμημένη κοστολόγηση του κινδύνου έχει οδηγήσει σε πολλές τιμολογιακές ''φούσκες'' και μας υπενθυμίζει την οικονομική θύελλα που δημιουργείται από μερικά άπληστα οικονομικά όργανα και τους απερίσκεπτους δανειολήπτες».
Τι μας διδάσκει λοιπόν η παρούσα οικονομική αναταραχή; Το μάθημα που πήραμε (παρά το γεγονός ότι δεν είναι καινούργιο...) είναι ξεκάθαρο. Οι τιμολογιακές «φούσκες» αδιαμφισβήτητα οδηγούν σε επιθετικό δανεισμό που μόνο φαινομενικά καλύπτεται από την αξία των ενυπόθηκων εγγυήσεων - οι οποίες σε πολλές περιπτώσεις ήταν ανύπαρκτες - και ως εκ τούτου προετοίμασαν την πορεία προς μια βαθιά πιστωτική κρίση.
Η έλλειψη προσοχής από τους δανειστές και τους δανειολήπτες δημιουργεί σοβαρά ερωτήματα τόσο για την ακεραιότητα όσο και για την οικονομική λογική των συναλλαγών και πιο συγκεκριμένα για τις πρακτικές δανειοδότησης που υιοθετούνται από τους σύγχρονους Χ/Ο οργανισμούς. Ο κ. Δημήτρης Τσεσμετζόγλου, διευθυντής της BMS Hellas S.A., επισημαίνει: «Αυτό είναι το σημείο στο οποίο οι κυβερνήσεις και οι ρυθμιστές του κανονιστικού πλαισίου λειτουργίας των αγορών οφείλουν να επικεντρώσουν την προσοχή τους, επιβλέποντας σχολαστικά τις διαδικασίες δανειοδότησης του τραπεζικού τομέα, και τις ασφαλιστικές δικλείδες που τις διέπουν».
Οφείλουμε όμως να επικεντρωθούμε σε δυο επιπλέον φορείς: Κεντρικές Τράπεζες και εταιρείες αξιολόγησης πιστοληπτικής φερεγγυότητας. Η ενίσχυση της ρευστότητας δεν αντιμετωπίζει ουσιαστικά το πρόβλημα. Ποιος στ' αλήθεια μπορεί να διαβεβαιώσει το φορολογούμενο πολίτη πως σε 10-15 χρόνια από σήμερα, τα Χ/Ο ιδρύματα δεν θα επαναλάβουν παρόμοιες πρακτικές δανειοδότησης, αναμένοντας παθητικά στη συνέχεια αντίστοιχες ενέσεις ρευστότητας για να αντεπεξέλθουν σε μια παρόμοια κρίση;
Μια πιο προσεκτική ματιά στις δομές των εταιρειών αξιολόγησης πιστοληπτικής φερεγγυότητας, καθιστά σαφή την επιτακτική ανάγκη για ριζική αναμόρφωση των μεθόδων οι οποίες χρησιμοποιούνται στην εκτίμηση της πιστωτικής δυναμικής. Το υπάρχον σύστημα πιστοληπτικής αξιολόγησης έχει σοβαρά διαρραγεί. Αυτό που πρωτίστως απαιτείται είναι μάλλον η ριζοσπαστική αλλαγή του τρόπου λειτουργίας τους, παρά η απαρέγκλιτη τήρηση του κώδικα συμπεριφοράς και δεοντολογίας.
Είναι προφανές πως η σύγκρουση συμφερόντων που προκύπτει όταν οι εταιρείες πιστοληπτικής αξιολόγησης καλούνται να βαθμολογήσουν τη δυναμική οργανισμών με τους οποίους ταυτόχρονα εμπλέκονται σε επιχειρηματική δραστηριότητα, πλήττει την αξιοπιστία τους. Ο κ. Δημήτρης Τσεσμετζόγλου, διευθυντής της BMS Hellas S.A., μας υπενθυμίζει: «Η IOSCO (International Organisation of Securities Commissions) έχει επισημάνει την ανάγκη για περιορισμό αυτών των συγκρούσεων προκειμένου να επιτευχθεί μεγαλύτερη διαφάνεια».
Οι αξιολογήσεις πρέπει να είναι αντικειμενικές και να υπηρετούν το ευρύ επενδυτικό συμφέρον. Έχει πλέον παρέλθει η εποχή κατά την οποία οι εταιρείες πιστοληπτικής αξιολόγησης είχαν την πολυτέλεια να μην υπόκεινται σε αυστηρή εποπτεία. Είναι ανεπίτρεπτο, ένας φορέας με αυτόν το βαθμό επιρροής στο οικονομικό γίγνεσθαι, να έχει το δικαίωμα να ρυθμίζει αυτόνομα το λειτουργικό του πλαίσιο και να διέπεται από έναν εθελούσιο κώδικα δεοντολογίας.
Το ακανθώδες θέμα, εντούτοις, παραμένει εάν πρέπει να αλλάξουμε την πρακτική πιστωτικής εκτίμησης αυτή καθ' εαυτή, ή να μεταρρυθμίσουμε ολόκληρη την επενδυτική διαδικασία. Το τελευταίο αφορά στην ανακατάταξη του επενδυτικού περιβάλλοντος και περιλαμβάνει μια ευρεία αναθεώρηση που ξεκινά από τους αγαστούς κώδικες συμπεριφοράς και φτάνει ως τους ρυθμιστικούς μηχανισμούς οικονομικής λειτουργίας και τους κανόνες κεφαλαιακής επάρκειας (Βασιλεία ΙΙ).
Δεν είμαστε πεπεισμένοι ότι η αναταραχή τελειώνει. Εκείνο για το οποίο όμως πρωτίστως ανησυχούμε είναι πως όταν η Χ/Ο κρίση απειλεί τα θεμέλια οργανισμών που θα χαρακτηρίζονταν «πάρα πολύ μεγάλοι για να αποτύχουν», οι κυβερνήσεις υποκύπτουν σε πιέσεις να εγγυηθούν για τον απεγκλωβισμό τους, γεγονός που με τη σειρά του κλυδωνίζει την πειθαρχία της αγοράς και ενθαρρύνει τον Ηθικό Κίνδυνο. Ο κρίσιμος κυβερνητικός ρόλος έγκειται στην ανάληψη προληπτικής παρά κατασταλτικής δράσης στο πρόβλημα.
ΑΡΓΥΡΩ ΜΠΑΝΙΛΑ Η κ. Αργυρώ Μπανίλα εργάζεται ως Χρηματοοικονομικός Σύμβουλος στο City του Λονδίνου. Είναι απόφοιτος του τμήματος Χρηματοοικονομικής και Τραπεζικής Διοικητικής του Πανεπιστημίου Πειραιά, με μεταπτυχιακές σπουδές στη Διοίκηση Επενδύσεων στο Cass Business School, City University του Λονδίνου.
ΣΩΤΗΡΗΣ Κ. ΣΤΑΪΚΟΥΡΑΣ Ο Δρ. Σωτήρης Κ. Σταϊκούρας είναι Αναπληρωτής Καθηγητής Χρηματο-οικονομικής στο Cass Business School, City University του Λονδίνου. Επιπλέον, είναι σύμβουλος- εισηγητής παραδίδοντας εκπαιδευτικά μαθήματα στη Διαχείριση Κινδύνων και Ανάλυση επενδύσεων Κεφαλαίου, για χρηματοοικονομικά ιδρύματα.